德国证券市场行政执法机制研究
高基生
摘要：20世纪90年代初以来，德国对证券市场进行了一系列重大改革，行政执法体制改革就是其中最重要的改革之一。本文以德国大量的相关法律和文件为基础，深入研究了主要改革举措，分析了德国证券市场的行政执法体制及其演变过程，详细阐述了德国证券市场的行政执法程序和行政处罚体系，总结出德国证券市场行政执法的主要特点和发展趋势，以期为中国的实践提供有益的借鉴。
关键词：证券法律；执法机制；德国金融法
作者简介：高基生，深圳证券交易所市场监察部副总监。 中图分类号：DF438.7 文献标识码：A
Abstract: There are significant reforms in Germany securities market since the beginning of 1990s, the most important one of which is the reform in administrative enforcement mechanism. Based on substantive rules and legal documents, the article examines the main reform measures of Germany administrative enforcement system, highlighting its evolution, procedures and sanction systems, and aims to expound general characteristics and trends of Germany administrative enforcement system, thus to provide beneficial experience to China.
Keywords: securities law; enforcement mechanism; Germany financial law
德国证券市场行政执法历史沿革
德国证券市场产生于16世纪，到现在已有四百多年历史，但德国政府对证券市场进行监管的历史尚不久远。德国官方认为：“证券监管是德国最年轻的监管领域，它的起源可追溯至
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《第二部金融市场促进法案》”。1994年6月26日《第二部金融市场促进法案》出台，是德国实施证券监管的历史性标志。
一、《第二部金融市场促进法案》出台前的市场监管状况
德国是一个实行联邦制的国家，依据《基本法》的原则，立法、行政和司法权在联邦和州之间进行划分，民事和商事法律属于联邦立法权的一部分，但联邦法律的执行权和监督权却留给了州。因此，证券立法属于联邦权力，而对证券市场的管理、监督和执法则归各个州。
在1994年以前，德国证券市场具有以下三个特点：一是没有建立统一的证券法体系，证券法无论是在实践上还是在法理上都从未被认为是一个统一的、独立的法律部门，有关证券的法律规定散见在民事、商事、金融等多种法律之中；二是没有一个对证券市场进行监管的中央性机构，各个州行使着对证券市场的监管权，法律规定的监管在全国难以得到统一和协调；三是自律管理是市场管理的基本形式，市场运作、风险控制和投资者保护等方面的规范大部分属于自律管理性质，不具有法律约束力。因此，德国证券市场的监管以前一直受到国内外的批评，它给市场参与者所提供的保护是与其证券市场的发展程度不相称的。
二、《第二部金融市场促进法案》出台后的市场监管及其改革 1．《第二部金融市场促进法案》。
为促进金融市场发展，优化金融市场功能，增强国际竞争能力，德国于1994年6月26日颁布了《关于证券交易和修改交易所法律规定及证券法律规定的法律》，即《第二部金融市
场促进法案》。该法案的核心组成部分是颁布《有价证券交易法》。在德国证券市场的历史上，该法案具有划时代的意义，它的出台直接导致德国证券市场发生了一场根本性的改革，诸如，进行证券立法，建立证券法体系；调整联邦与州在证券领域的权力划分，加大联邦行政执法权；改革监管体制，建立三层次监管架构；等等。设立“联邦证券交易监管局”就是监管体制改革的重要举措之一。
2．联邦证券交易监管局。
该局于1995年1月1日对外正式办公，从此，在德国联邦层面设立了管理证券市场的联邦机关。1994年《有价证券交易法》第二章对联邦证券交易监管局的组织形式和职能等作了详细规定。该局主要职责有：调查内幕交易；监控上市企业即时信息披露；监控上市企业表决权变动的信息披露；监控证券经营企业对行为准则的遵守；与外国证券监管机构进行国际合作。但对市场操纵的监控和惩治，当时尚未纳入其职责范围，仍由各个州政府交易所监管机关负责。
3．近年来的重要改革。
1994年以后，德国又马不停蹄地进行多项立法，采取一系列措施，对金融市场实施进一步改革。证券市场得到迅速发展，市场管理由自律管理模式向政府监管模式转变。近几年来，欧共体/欧盟加快了欧洲一体化进程，在资本市场方面相继颁布了一系列条例和指令，协调和统一各成员国资本市场监管。欧共体/欧盟颁布的条例对成员国具有普遍约束力，在德国直接生效；大量的指令虽不能直接生效，但德国必须在规定的期限内通过立法活动将指令转化为国内法。因此，为使德国证券法与欧共体/欧盟法律相协调，同时也为了适应证券市场发展需要，德国对金融领域多部法律进行了修改，并对证券监管体制作了相应改革。主要立法和改革如下：
（1） 1997年颁布《关于转化欧共体指令以协调统一银行和证券监管法律规定的法律》，通过该法律，扩大了被监管机构的范围，增大了被监管机构的义务；
（2）1998年颁布《第三部金融市场促进法案》，扩大联邦证券交易监管局对内幕交易的调查权，增大上市公司大股东的报告义务；
（3）2002年1月，《证券收购和兼并法》生效，第一次将企业兼并监管纳入联邦证券交易监管局的职责范围；
（4） 2002年，对金融监管体制再次进行重大改革，把银行监管局、保险监管局和证券交易监管局合并为一家联邦监管机关——联邦金融服务监管局，对德国金融市场实行全能金融监管。
（5）2002年6月21日，颁布《第四部金融市场促进法案》ii。该法案涉及22部法律或相关法律的修正案，其中最核心的内容是颁布新的《交易所法》和颁布《有价证券交易法》修正案。该法案使德国证券市场的监管再次得到重大改革，主要体现在以下几方面：（1）将市场操纵监管纳入联邦金监局监管职责范围；（2）对企业内幕人员的交易实施报告制度并对其信息披露实施监督；（3）加重对滥用即时信息披露和不实信息披露的处罚，等等。
（6）2004年10月28日，再次修改《有价证券交易法》和《交易所法》，涉及许多方面，其中最重要的有两个方面：一是扩大监管机关职能，特别是扩大联邦金监局、州政府交易所监管机关和交易所交易监控部门的调查权；二是修改市场操纵禁令，该禁令的修改有多处，
其中最重要的是对市场操纵构成要件的修改。根据修改后的《有价证券交易法》第20a条规定，市场操纵的该当构成要件不要求行为主体在主观方面有故意和目的，在客观方面不要求操纵行为引起行情波动的实际结果。这一变化是德国证券立法的最新突破。
德国证券市场行政执法体制
一、三层次的证券监管架构
德国现行证券监管机构和监管体系分为三个层面，呈三层次的监管架构。第一个层面是交易所，交易所设交易监控部门；第二个层面是州政府，州政府设交易所监管机关；第三个层面是联邦政府，联邦政府设联邦金融服务监管局。三个层次监管机构的职权范围彼此有别，同时又相互合作。交易所负责管理证券发行、上市和交易等具体业务，履行对证券交易的一线监管职能；州政府交易所监管机关对交易所实施法律监督，对辖区内的交易、结算和其他证券活动进行监管；联邦金监局对整个市场进行监管，履行国家监管职能。联邦金监局与各州政府交易所监管机关之间不是隶属关系，而是相互合作、密切配合的关系。三层次的监管架构如下图所示iii： ·监视所有证券和衍生工具的交易活动 监管交易所 （stock watch） 联邦金监局 的交易和 ·调查内幕交易和操纵行为 （BaFin） OTC ·监视与价格相关消息的披露 监视表决权发生显著变化的信息披露 ·监视行为准则的执行 ·保存证券发行说明书 ·国际合作 有关内幕交易和市 场操纵调查的指令 ·对交易所的监管和市场监管 监管交易所 ·问询涉嫌违反交易所规则或规章的行为 州交易所监管机关 ·交易监视装置的监管 ·监视交易所的交易和交易所交易的结算 ·系统完整地记录交易所的交易及其结算 交易所交易 的数据并对有关交易和结算进行分析 ·发现和报告市场失当行为 的监察 交易所 ·进行针对市场参与者的任何必要的调查 二、交易所交易监控部门及其职能
交易所在市场监管体系中处于一线监管位置。德国的交易所依据《交易所法》建立，受所在地州政府监管。《交易所法》第4条规定，交易所必须设立交易监控部门（Handelsüberwachungsstelle）。各交易所交易监控部门的名称不尽相同。交易所交易监控部门具有双重身份，既是交易所的独立机构，又是州政府交易所监管机关的辅助部门。《交易所法》第4条第2款规定，州政府交易所监管机关可对交易所交易监控部门直接下达指令；交易所
交易监控部门负责人的任免由交易所提名、报州政府交易所监管机关批准；交易所交易监控部门必须向州政府交易所监管机关定期报告工作。为确保其独立性，法律还规定，交易所理事会和交易所领导机构仅在商州政府交易所监管机关同意后，方可干预交易所交易监控部门负责人和监控人员的有关工作。交易所交易监控部门的主要职责是：
（1）对证券交易和相关证券活动进行监控，发现异常交易，特别是涉嫌市场操纵或内幕交易的行为；系统完整地记录和保存交易数据；对交易和证券活动进行分析。
（2）维持市场秩序，保证行情缔造和价格形成的合法性。对违反交易所业务规则的行为、违反交易所法的行为以及其他影响正常交易结算秩序的行为，须及时向交易所领导和州政府交易所监管机关及联邦金监局报告。
（3）对市场参与者进行任何必要的调查。根据《交易所法》第4条规定，交易所交易监控部门拥有一定的调查权，如工作需要，监察人员可以要求当事人陈述案情；可以向当事人索取有关资料；在正常的工作时间内可以进入交易大厅或当事人的营业场所调查和取证。
（4）按照州政府交易所监管机关的指令，独立进行调查或为州政府交易所监管机关及联邦金监局的调查工作提供协助。
（5）为行政执法提供专业鉴定。在对内幕交易和市场操纵案件进行调查审理时，交易所交易监控部门可以主动地向联邦金监局提供相关专业鉴定、或应联邦金监局的委托提供相关专业鉴定。
将德国交易所交易监控部门的职责概括起来，用我国证券监管的专业术语来表述，就是8个字：“发现、报告、调查、协助”。交易所交易监控部门在证券监管中处于枢纽的位置，它在行政执法中扮演着不可替代的角色。
三、州政府交易所监管机关及其职能 州政府交易所监管机关（B?rsenaufsichtsbeh?rde）是州政府直属的对交易所进行监管的机关，同时也是对本州的证券活动进行监管的机关。各州的交易所监管机关不尽相同，例如，黑森州的交易所监管机关是黑森州经济、贸易、技术和欧洲事务部，该部是法兰克福交易所的监管机关。在1995年1月1日以前，各州的交易所监管机关仅行使对交易所的法律监督权。此后，《交易所法》多次修改，每次修改都扩大了州政府交易所监管机关的职能，从法律监督权已扩大到交易监督权和市场监督权。其主要职责为：
（1）对交易所进行法律监督，消除交易所的不良状况；
（2）对交易所的设立和关闭进行审批，对交易所法律载体的交易所事务进行监管； （3） 对设立证券期货电子交易系统进行审批（但涉及审批外国证券期货机构在德国开设电子交易系统时，则由联邦金监局管辖）；
（4）对交易、结算和其他业务活动进行监督，维护市场秩序； （5）对特许经纪人进行审批和监督；
（6）对依据《交易所法》设立的证券经营机构进行监督； （7） 对交易所交易监控部门进行监管； （8）调查和处理违反交易所规章的行为。
州政府交易所监管机关拥有以下调查权限：查询信息或资料；要求相关人员或机构提供信息或资料；在正常工作时间内进入当事人营业场所或当事人私人居所调查和取证；调阅交
