四章“跳过去” 了呢？
上海余姚路，宝安上海公司总部，宝安集团曾汉雄董事长，陈政立总经理，却显得格外平静，此举，此情早已在他们预料之中。在上海，他们已投人10亿多人民币，而今也是他们进军上海的重要一役之时了。
五、反击
在毫无准备的袭击前，延中稍有忙乱，只能用国庆节的三天假期调兵遣将，酝酿反击的延中公司表示，它们不排除采取反收购行动的可能。同时，延中聘任在应付敌意收购很有经验的施罗德集团香港宝源投资有限公司做延中顾问。10月4日，宝源公司中国业务代表张锐先生表示：“我们希望在业内朋友的帮助下，本着股市公开、公正、公平原则为延中股东寻找一条获得最佳利益的途径，开辟出一条有中国特色的反收购路子。”
几天之内，收购与反收购之战愈演愈烈，宝安、延中分别在各自智囊团支持下，通过新闻媒介展开唇枪舌剑。
宝安再三声明：我们是想成为延中第一大股东，通过控股来参与延中的管理甚至决策。延中则提出疑问：9月29日，宝安上海公司已持有延中股票 4．56％，按照 5％就要申报的规定，就只能再买 0．5％。然而，9月30日集合竞价时，宝安一笔就购进延中股 342万股，如此跳过 5％公告后必须 2％、2％地分批购进的规定，一下子达到 16％，这是否犯规？既然 9月 30日实际已购得 479万余股，当日公告时为何只笼统讲5％以上，不具体讲明持股数？宝安注册资本只有1000万元，这两天光买延中股就用了6 000多万元。国家明确规定，信贷资金不得买卖股票，不知你的资金来自何处？
宝安说，《条例》作为规范证券市场的一项重要法规，发挥了巨大的积极作用，但其中第47条规定，操作起来相对比较困难。按规定，直接或间接拥有一个上市公司发行在外的普通股达到5％时应向该公司、证交所和证监会做书面报告，可是在没有得到全部交割资料之前如何知道究竟超过5％多少呢？这个公告又该如何发、何时发呢？万一成交没有公告中说的那么多，在市场上却造成大起大落，会不会反而有欺骗股民造谣惑众之嫌呢？我们是努力按现有的有关规定去做的。对整个持股超过5％以上的操作过程中的规范化问题，是你的理解不同。我上海公司注册资本1000万元，经营多年为何不可多达6 000万元？如果来自集团总部呢？
延中表示，很遗憾宝安没有事先与延中沟通、协商，延中需要友善资金的加入，以扩大规模，增强企业竞争力，延中不反对企业的参股和组织兼并，只要符合广大股东利益和延中发展前途，但是，敌意收购会引起老股东的抵触情绪，损伤管理人员积极性，在目前发生的事件中，由于对方意图表现出敌意，袭击又来得突然，严重影响了延中日前的正常经营，一些项目的签约与新产品的专利申请都已拖延。
宝安则表示，无意与延中公司发生对立，因为那样会给广大中小股东带来 必要的损失，并且正在考虑以某种形式使中小股东避免损失，股份公司的管理说到底是为全体股东服务的，在认识上和行动上绝不能脱离广大股东的利益。
宝安进一步逼进，若延中“反收购”，其在资金上势必负债，那么，负债谁来偿还？包袱必然压在全体股东身上；延中公司“反收购”，谁能保证别的公司在事件后不控股延中？而别的公司有比宝安更强的能力来提高延中的效益吗？
宝安集团总经理陈正立说：宝安从没想过要全面收购延中，目标只是想做延中的第一大股东，对延中实际控股，以直接介入公司的经营决策，提高公司经营
水平，尽力以较大的利润回报广大投资者。其次，宝安对延中的现任领导也是善意的。董事局早已决定，控股成功后，原则上对原有的中层干部不做较大的人事变动。陈政立说：在我们一些善意的举动得不到圆满结局的情况下，将依据有关规定采取相应措施。
在此期间，延中积极同各方人士接触，并提出了各种反击的备选方案。据延中内部人士透露，在各种备选方案中，曾筛选出一种较理想的“声东击西”法，即打算从各方面调动几千万资金，对市场上规模比延中更小的个股进行围攻。购进其他股，既可分散宝安的注意力，聚集在延中身上的市场焦点也可能转化。把水搅混就可处于进可攻、退可守的境地。即使延中全部失守，对被攻击的股票来说，延中也处于有利位置。如果股价价位仍低，延中就可进而进行实质性控股；如果价位迅速抬高，延中亦可抛出该股，手中持有获得资金，也为以后反收购积聚了经济实力。这对市场上延中股价还有一定牵制作用。这种立足于经济手段的反击措施可以有效地将宝安拖在泥潭中。它们占用大量资金的延中股票就会陷人延中“游击战” 的汪洋大海里，处于既不能抛，也不能收的尴尬境地。
同时，延中还可以利用宝安在法律上的漏洞逼其就范。只需抓住一点，即宝安在中国证券报与上海证券报上的落款单位不一致，甚至送至本公司的公告落款与盖章都不吻合。连收购单位都不明确，何来收购之说？延中曾就此欲在上海某大报上发表声明，并预付了2．7万元的通栏广告费。但在当日傍晚，由于管理当局干预而告撤销。但是最终，在大鱼面前，延中不是掉过头来吃小虾，而是“以硬对硬”，最终失去了变被动为主动的最好机会，连宝安智囊团内的人士也为延中痛失反击机会而扼腕。
延中周蠢荣董事长在阐述了延中的观点，即宝安从4．56％一下子跳到15．98％显然有违规之处，以及宝安此次购股有联手操作的可能后，代表延中要求证券管理部门对宝安集团上海公司的购股过程进行调查并做出处理。同时他还指出宝安是恶意的，明确表示延中将不排除通过法律诉讼程序来维持自身利益的可能性。10月7日晚7点30分，延中公司总部，几位老总都显得有些疲劳。保安公司大搞心理战与攻心战，甚至在深圳传媒上提出延中组阁名单和他们的出路，令人很气愤。可是，又有些无可奈何。在资金上与对手相比，延中处于明显弱势。虽然有静安区内和几家区外兄弟企业愿意自发资助，但终究也只能是杯水车薪。在银根收紧的情况下，资金始终是个大问题，即使反收购成功又怎么办？如果把投资者套住而自己得利，投资者一旦明白真相，一定会谴责这种行为，延中也不想把赚钱建立在老百姓受愚弄的基础上，跟宝安对抗是轻量级选手与重量级选手的交锋，对于延中来说用法律保护自己，阻止其收购目的也许更为可行。毕竟，宝安留有弱点。
10月9日，宝安集团董事局主席曾汉雄在深圳表示，为了顾全大局，为了中国股市蓬勃发展，也为了不损害广大投资者的利益，宝安希望能妥善解决“宝延风波”。曾汉雄还说：“我们持有延中 18％的股份，出发点是为了推进转换经营机制，为了推动中国股市健康发展，从根本上说也是按中央有关加速转换企业经营机制、合理配置资源的精神做的。这一点大方向应当肯定，不要从技术上加以否定。延中则坚持认为宝安18％的持股中，除5％以外的股份其余都是不合规范取得的，因此在证券委未裁决前，不考虑召开临时股东大会。”
六、结果
在调查研究的基础上，中国证监会宣布宝安上海分公司所获延中股权有效，但该公司及其相关企业在买卖延中股票过程中存在违规行为。
1．证监会的处理。经研究，证监会对宝安上海分公司及其关联企业做出如下处理： （1）截至1993年9月30日，宝安上海分公司及其关联企业合计持有公司发行在外的普通股已经达到延中公司总股本的 17．07％，10月 6日宝安上海分公司又买入 2．73％。至此，宝安上海分公司及其关联企业所持有的延中股票已占延中总股本的 19．80％。按照《条例》第四十七条规定计算，宝安上海分公司及其关联企业最早应当于1993年11月4日方能持有上述比例的股份。据此，宝安公司及其关联企业在1993年11月4日以前，均不得再行买人延中股票。 （2）依照《条例》第三十八条的规定，股份有限公司的董事、监事、高级管理人员和持有公司5％以上有表决权股份的法人股东，将其所持有的公司股票在买人后6个月卖出或卖出后6个月买入，由此获利归公司所有。宝安上海分公司的关联企业宝安华阳保健品公司和深圳龙岗宝灵电子灯饰公司于1993年9月30日卖给社会公众的24．60万股延中股份所获得的利润归延中公司所有。
（3）依据《条例》第四十七条第一款十一项的规定，宝安上海分公司因未按照规定履行对有关文件和信息的报告、公开、公布义务而被给予警告处分，罚款 人民币100万元，对其关联企业宝安华阳保健品公司和深圳龙岗宝灵电子灯饰公司给予警告处分。
证监会在公布上述调查结果后指出：法人依法通过大量买入上市公司股票，从而成为某公司的大股东或达到控股地位，是证券市场运作中的正常现象。上市公司的股权转换受市场机制的调节和控制，证券主管部门或证交所一般不干预。但是这种市场活动必须依照法律的规定进行。任何单位和个人在股票交易过程中如采取非法手段牟取暴利，致使投资公司利益受损，一经查实则必须依法处罚。
2．宝安与延中的协议。就在中国证监会对“宝延风波” 做出处理的同时，宝安集团上海分公司和延中公司经过会谈达成如下协议：（1）宝安上海分公司持有的19．80％的延中股票，其收益权全部归宝安上海分公司，但其表决权的55％则由延中董事长行使，宝安上海分公司只享有持股数 45％的表决权；（2）双方共同努力提高延中的税后利润指标；（3）宝安派两名代表进人延中董事会，分任副董事长和副总经理，但不能干预延中的日常经营管理；（4）改造董事会需待一年半后本届董事会任期结束之时；（5）宝安增减持有延中股票须征得延中董事会同意。至此，双方握手言和，共谋发展，“宝安风波”告一段落。1994年5月，宝安上海分公司总经理取代延中原董事长的职位，从而宝安上海分公司完成了对延中公司的控制。 【思考题】
1．宝安为什么要收购延中？
2．目标公司延中采取的反收购措施属于什么类型？是否适当？ 3，本案例对你有何启示？ 参考答案：
1．从收购公司自身条件业看：宝安公司有足够的经济实力、管理能力和股市运作经验；
再从目标公司情况来看：第一市场时机比较好：延中的“薄家底”和几年来不如人意的经营业绩，正给了宝安可乘之机。第二，延中公司的许多“历史问题”正合宝安胃口。延中这种规模小、股份分散的状况是政策和历史造成的。延中公司筹建时，由于政策规定老企业不能参股，所以它没有发起人股。第三，延中股本小，仅3 000多万元，依宝安实力，收购或控股不存在资金上的问题。第四，
延中公司的章程里没有任何反收购条款。这些历史原因，使宝安收购延中具有了操作上的可行性。第五，延中在经营性质范围上与宝安同属综合性企业，控股之后对改善延中的管理，拓展宝安上海公司的业务有很大好处。第六，延中公司转换经营机制早，条条框框少，婆婆束缚少，公司人员少，负担少，潜力大。
这一系列的事实，对宝安控股后的改造企业步骤的进行，十分有利，加之宝安对中国现行的证券法规的透彻分析，对粗糙与疏漏之处早已了如指掌——这在其9月对延“战争” 中全部使用。
2．目标公司反收购的策略一般分两类，即经济策略和法律策略。 反收购时可以运用的经济手段主要有四大类： 1、提高收购者的收购成本。（1）资产重估。（2）股份回购。（3）寻找“白衣骑士”（White Knight）。（4）“金色降落伞”。
2、降低收购者的收购收益或增加收购者风险。（1）“皇冠上的珍珠”对策。（2）“毒丸计划” （3）“焦土战术”
3、收购收购者。
4、适时修改公司章程。
反收购的法律手段主要是通过诉讼来进行。诉讼的目的通常包括：逼迫收购方提高收购价以免被起诉；避免收购方先发制人，提起诉讼；延缓收购时间，以便另寻“白衣骑士”；在心理上重振目标公司管理层的士气。
目标公司提起诉讼的理由主要有三条：第一，反垄断。部分收购可能使收购方获得某一行业的垄断或接近垄断地位，目标公司可以此作为诉讼理由。第二，披露不充分。目标公司认定收购方未按有关法律规定向公众及时、充分或准确地披露信息等。第三，犯罪。除非有十分确凿的证据，否则目标公司难以以此为由提起诉讼。
在综合考虑的基础上，本案例中延中最终采取了法律手段作为其主要反收购策略，是比较合适的。
在资金上与对手相比，延中处于明显弱势。虽然有静安区内和几家区外兄弟企业愿意自发资助，但终究也只能是杯水车薪。在银根收紧的情况下，资金始终是个大问题，即使反收购成功又怎么办？如果把投资者套住而自己得利，投资者一旦明白真相，一定会谴责这种行为，延中也不想把赚钱建立在老百姓受愚弄的基础上，跟宝安对抗是轻量级选手与重量级选手的交锋，对于延中来说用法律保护自己，阻止其收购目的也许更为可行。
第十章案例
参考答案：
2005年息前税后利润=150×（1-36%）=96（万）
预计B公司自由现金流量 单位：万元
时间 增长率 息前税后利润 —资本支出 +折旧与摊销 2005 96 36 28 2006 2007 2008 2009 2010 2011 6% 6% 6% 6% 6% 2% 101.76 107.8656 114.3375 121.1978 128.4697 131.0930 38.16 40.4496 42.8766 45.4492 48.1761 X 29.68 31.4608 33.3484 35.3494 37.4703 X
